Il paradosso per molte banche europee (e soprattutto italiane) è che – ai multipli odierni – se vi fosse una liquidazione forzata degli istituti finanziari dell’area euro, il mercato pagherebbe i tangible assets molto meno di quanto sia il loro attuale (e stimato) valore di bilancio. Come a dire che il banchiere, da vivo, vale meno che da morto. Ovviamente, questo tipo di situazione l’abbiamo già vissuta negli ultimi due trimestri dell’anno scorso – quando ad esempio alcune banche italiane hanno toccato i minimi storici in termini valutativi. Ed è una condizione che è stata sperimentata dagli investitori anche tra il 2008 e il 2009. Forse, vista la complessità della congiuntura, l’unica cosa che non è ancora stata scontata è il rischio di “nazionalizzazione” – ma anche in questo caso, come dicevamo tempo fa, tra i PIIGS ci sono alcune notable exceptions…

Tendenzialmente, il business di una banca dovrebbe essere orientato alla gestione oculata dei rischi (soprattutto la “conversione” delle scadenze) sebbene, dallo scoppio della bolla immobiliare negli Stati Uniti, siano poi proliferati libelli e pamphlet che rimarcano quanto le istituzioni finanziarie commerciali si avvicinino molto più agli hedge fund che alla definizione didascalica di “istituto di credito” (salvo che, a dispetto dei fondi hedge, le banche hanno un paracadute statale a copertura dei depositanti = moral hazard, e nonostante questo hanno un pessimo impatto sistemico). A prescindere da queste polemiche, l’azionista di una banca:

1. investe in un buon management che è atteso prendere buone decisioni;

2. acquista indirettamente asset valutati relativamente a sconto;

3. si espone all’andamento economico di una certa area geografica e scommette quindi sulle dinamiche dei prestiti di quella regione.

A fronte di queste “scommesse” l’investitore può verificare quanto capitale e quali e quante riserve il management ha saputo allocare per affrontare i diversi cicli economici e i rischi a essi correlati. Oggi il mercato ritiene che – a prescindere dal valore dei singoli manager – gli asset in pancia alle banche europee siano destinati a ulteriori svalutazioni, che la recessione nei periferici perdurerà e sarà peggiore di quanto previsto dagli stessi governi e che, di conseguenza, i prestiti alle famiglie, alle imprese e agli Stati sovrani subiranno un ulteriore peggioramento in termini di qualità.

È quindi lecito domandarsi oggi – in ragione di un approccio puramente speculativo – se vi sia la possibilità di vedere alcune delle variabili di cui sopra migliorare nel breve termine. Ad esempio, che dire dei rischi di ulteriore diluizione derivanti da possibili nuove ricapitalizzazioni? O come valutare l’impatto delle misure pro-cicliche di austerità fiscale? E che commenti fare sull’erosione di capitale che consegue dal peggioramento dell’asset quality a sua volta impattata dalla decelerazione economica in area euro? Certo è che ci sono alcuni rischi – soprattutto sul fronte economico – che è impossibile eliminare in un colpo solo. Ma ve ne sono altri che non attendono altro che una decisa novità in termini di policy: pensate al potenziale re-rating se, a livello europeo, si arrivasse a stabilire un’unione bancaria efficace, dotata altresì degli strumenti adatti per ricapitalizzare il sistema bancario; o immaginate l’impatto sulle valutazioni di una decisiva risoluzione dei problemi fiscali in area euro, con conseguente restringimento degli spread; e, infine, considerate quale effetto avrebbe un rilassamento delle collateral rules da parte della BCE…

A quel punto, eliminati uno per uno alcuni degli sconti valutativi, potremmo assistere a un apprezzamento dei titoli bancari in ottica risk-on e per un lasso di tempo determinato. Sebbene, in buona pace di chi vorrebbe liquidare questi business ai prezzi attuali, è ancora opinabile se il premio per il rischio oggi bilanci pienamente le incertezze di domani e di dopo domani…