L’illusione europea si basava su due assunti fondamentali. Innanzitutto quello “politico”: l’Unione Europea sarebbe diventata la forma istituzionale che avrebbe racchiuso al suo interno culture e società non più divise ideologicamente e accomunate dalla minore considerazione degli aspetti localistici e dalla maggiore propensione verso visioni transnazionali. E quindi, quello “economico”: la visione liberale e di free-trade promossa già nel dopo guerra avrebbe aiutato, guidato e sostanziato l’unione politica degli Stati membri. Nonostante un sistema di social welfare che prima o poi avrebbe consegnato il conto ai commensali.

Oggi, estrema destra ed estrema sinistra hanno confermato di poter raccogliere molti più consensi di quanti l’establishment di Bruxelles si potesse attendere. Diventano incredibilmente (e di nuovo) influenti la politica populista e xenofoba, e la retorica contraria alla perdita di sovranità, ai flussi migratori incontrollati e a un sistema che – fino a ora – è sembrato essere più supportive verso una classe rispetto ad altre. L’ultimo atto della tragedia europea non avrà connotati economico-finanziari: sarà prettamente politico.

Prendete la reazione dei mercati alla notizia che Alexi Tsipras – dei radicali di sinistra – possa formare un governo: da inizio mese i listini perdono in Europa tra il 2.6% e il 14% (quest’ultima è ovviamente la borsa di Atene, anche oggi sotto pressione). Gli spread si allargano nuovamente (il decennale della Spagna è al 6%) e l’euro è uscito dal suo incapibile trading range con il dollaro. Leggete ora le affermazioni di questo moderno homo novus che è Tsipras: “the popular verdict clearly renders the bailout deal null”. A capo di un partito che ha preso il 17%, a suo modo “interpreta con incredibile arroganza” (parole di Samaras, leader del centro destra) il risultato delle elezioni, utilizzando una retorica che rischia di portare nel caos la sua nazione e il resto dell’Europa. Un continente che – malgrado i dispendiosi consigli di luminari e professionisti dell’economia politica – non sta portando avanti alcuna riforma che potrebbe incentivare gli investitori e i produttori a investire e a creare nuova ricchezza. E, quindi, nuova crescita.

Al contrario: la nuova Francia socialista (ma bisogna attendere forse le elezioni parlamentari) vuole disincentivare ulteriormente quegli attori con nuove tasse e nuove restrizioni regolamentari. In Grecia, c’è chi vuole la nazionalizzazione delle banche (tremate, risparmiatori). In più circoli, c’è chi vuole più carta, più moneta, così da risolvere “nominalmente” i problemi che ci affliggono. Benvenuti nel 2012, l’anno in cui assistiamo alla socializzazione più estrema dei driver della crisi. Chi vince oggi è chi ha investito sulla paura: ad esempio, il Bund, che ha sforato al ribasso l’1.5%, o il DAX – che relativamente all’Eurostoxx 50 è vicino ai massimi degli ultimi due anni.

Max Planck una volta disse che “la scienza avanza un funerale per volta”: speriamo che non valga lo stesso per gli esperimenti economico-sociali. Sarebbe un funerale costosissimo.

Il contesto rimane paradossale. Il programma di sostegno alla Grecia prevede che durante questo trimestre vengano trasferiti oltre 30 miliardi di fondi ad Atene da parte della Troika. Se questi denari non trovano la loro strada per l’Acropoli, le casse dello Stato rimarranno all’asciutto. Ora, il primo contendente – Samaras (di New Democray) – ad avere il diritto a formare un governo di unità nazionale ed evitare il peggio, ha proprio oggi gettato la spugna, e adesso è il turno di Alexis Tsipras, giovane leader di Syriza, uno dei partiti che aveva rifiutato di firmare prima delle elezioni il cosiddetto Memorandum of Understanding tra la Troika e i partiti greci. Ovvero, il signor Tsipras non è assolutamente vincolato a rispettare gli impegni con Berlino, Bruxelles e Washington: il rischio di un altro fallimento è all’orizzonte.

A questo punto non ci rimane che chiamare George W. Bush, far dichiarare al Consiglio di Sicurezza delle Nazioni Unite che Atene intende sviluppare un programma atomico contro la Turchia e poter quindi sanzionare il paese, riportandolo sulla retta via. Ma escludendo questi scenari tragicomici, il rischio di un nuovo default di Atene è strettamente legato anche all’ipotesi di un’uscita dall’area euro stessa, che sarebbe a sua volta legata indissolubilmente a un’uscita dall’Unione Europea. Una strada poco pratica, demagogica e difficilmente praticabile anche per i partiti “estremi” che in questa fase storica stanno guadagnando i riflettori nell’arena politica.

Si sprecano nuovamente i commenti sulla possibilità di un disfacimento dell’Unione Monetaria Europea. La strategia di abbandono è estremamente dispendiosa: ritornare a una valuta precedente lo status-quo attuale significherebbe creare una nuova moneta nazionale e sostenere l’inevitabile impatto di transazioni internazionali che rimarrebbero denominate in euro (pesando quindi in maniera “randomica” e ineguale sul benessere del paese che abbandona qualsiasi unione monetaria). Questa versione “legalistica” del problema si basa sull’assunto che – relativamente al progetto dell’euro – la sovranità monetaria è stata “tradotta” dalla proprietà nazionale all’autorità comunitaria, e quindi risulta svincolata da qualsiasi intervento governativo extra-territoriale. Ovvero, il currency risk si concentra interamente sull’analisi dei contratti vigenti con l’estero – per il benessere dei nostri avvocati. Meno casuale sarebbe invece l’effetto sul sistema finanziario domestico, che dovrebbe sostenere flussi di panico in uscita dal paese – salvo imporre restrizioni sui movimenti di capitale, di per sé un breach contrattuale rispetto ai trattati istitutivi dell’Unione Europea. Ergo, chi esce dall’euro esce anche dall’Unione.

Atene perde oggi un altro 4%, e si riporta ai minimi dal 1992, gli spread si allargano su tutti i periferici e di nuovo il Bund tedesco rasenta l’insostenibile (1.54%). L’atteggiamento risk-off permea molte altre asset class, e sembra che gli investitori vogliano provare a scontare lo scenario peggiore. E se invece la pressione della contingenza portasse a una revisione complessiva dell’atteggiamento verso l’austerità fiscale? Quanto è scontato questo scenario?

Quando nel 1848 la Restaurazione ha dovuto confrontarsi con nuove rivoluzioni, si dice che all’abdicazione di Luigi Filippo d’Orleans Metternich abbia sentenziato: “quando Parigi starnutisce, l’Europa si busca un raffreddore”. Bell’aneddoto che è stato più volte riapplicato ad altri contesti e che ritrova ora la sua ratio fondamentale: la Francia è troppo importante per il continente Europeo. Lo era allora e lo è oggi. La vincita di Hollande – ampiamente prevista e, probabilmente, altrettanto ampiamente scontata dai mercati – all’apertura dei listini odierni ha fatto temere ad alcuni che ci fosse qualcosa di non ancora perfettamente prezzato dagli investitori, salvo poi farli assistere a una giornata che si è chiusa con forti guadagni across the board.

L’Eurostoxx 50 è salito dell’1.5%, inseguendo la Francia (+1.65%) e, soprattutto, l’Italia e la Spagna (rispettivamente +2.5% e +2.7%). Gli Stati Uniti, dal carattere più difensivo, raccolgono le briciole di una giornata confusa: as of writing, siamo a un nulla di fatto sull’S&P 500 e con pochi basis point di guadagno sul NASDAQ (in attesa della superquotazione del decennio…Facebook). Gli spread si allargavano e poi si sono andati a chiudere con un’ottima performance di Italia (-6.4bps) e Portogallo (-15.7bps…!!!). La Germania invece perde terreno, con il Bund che ritorna sopra quota 1.6%. Insomma, il mercato si è spaventato molto, salvo poi ricordare il detto (poco) famoso “the great thing about democracy is that it gives every voter a chance to do something stupid”.

Scherzi a parte, la Francia di Hollande ha già spinto sull’acceleratore relativamente al tema crescita – e lo fa soprattutto per opportunismo politico, dato che con le elezioni parlamentari alle porte c’è ancora bisogno di molta pessima retorica…anche se alla fine vincerà la realpolitik – e sta quindi cercando sponde anche qui da noi. Quoto il suo campaign manager: “Italy is a very important partner for our growth strategy”. Di fatto, contatti tra Monti, Bersani e Hollande pare siano già avvenuti, mentre il tentativo di Merkel (ormai non più “Merkozy”) di avvicinare a sé il Professore sono al momento in stand-by. Tra le sorprese (positive), c’è anche il Ministro delle Finanze tedesco – Wolfgang Schaeuble – che per la prima volta fa cenno al tema dei salari germanici, che possono salire (moderatamente) e quindi contribuire dalla loro parte a un riequilibrio degli sbilanci economici intra-area euro.

Contrariamente però a quanto diceva il Principe Klemens Wenzel von Metternich, oggi fa molta più paura l’instabilità politica in Grecia, gli interessi russi sull’Ellade sempre più pressanti e il rischio che la compagine politica europea sia sconquassata da spinte populiste. Spinte che anche qui in Italia si stanno facendo sentire (ma è meglio non commentare sulle amministrative). Questo è il trend macro che i mercati stanno cercando di ponderare. Alla fine oggi ha trionfato l’ottimismo, ma chi e quando farà veramente buscare il raffreddore a questo strano esperimento europeo?

È un venerdì amaro. Il dato sul mercato del lavoro negli Stati Uniti ha deluso le aspettative e, nonostante le revisioni al rialzo di alcuni numeri precedenti, i risky assets stanno stornando. C’è una certezza: il Bund è ai minimi storici (1.58%), sempre per le solite ragioni – è l’unica asset class ritenuta safe da parte degli investitori, e la domanda è superiore all’offerta. Sull’azionario, l’Eurostoxx 50 è a -1.7% e l’S&P500 a -1.1%: una conclusione di settimana che ci riporta nuovamente indietro, con la novità del petrolio che ora affoga sotto i $100 e indebolisce anche la Russia e altri commodity producer.

Sulle valute, invece, poco cambia: l’euro/dollaro è immobile, lo yen guadagna qualcosa contro entrambe e il franco svizzero – naturalmente – rimane ancorato al “massimo” relativo contro l’euro: 1.20. Ma di cosa stiamo parlando, veramente? Le banche centrali sono in azione e ormai fanno politica economica, oltre che monetaria. Se ripensate un momento alle stesse valute (e a cos’erano una volta…intendo quasi 100 anni fa), oggi viene facile pensare che non sono altro che un “derivato sul nulla”. A suo tempo c’era l’oro che ne garantiva almeno la convertibilità in qualcosa che cercava di rimanere avulso dal controllo di qualsiasi pianificatore. Oggi, c’è la “parola” dei policymaker.Alla fine, il tasso d’interesse – ovvero il costo di ogni moneta – non è altro che un “prezzo”, e la decisione di pianificarne il governo è un paradosso del capitalismo moderno: il market clearing è impedito e i tentativi di stabilizzare il ciclo economico portano in realtà a nuova instabilità e a ulteriore speculazione. È un libero mercato zoppo e dinoccolato.

Ci dicono che le banche centrali servono a evitare inflazione e deflazione. Ma a cosa o a chi serve la stabilità dei prezzi? Ci sono più vantaggi a forzare la “stabilità dei prezzi” per la programmazione economica degli operatori o vi sono più benefici nel lasciare che il mercato determini liberamente il valore di qualsiasi attività (anche la moneta), permettendo quindi che la volatilità che ne deriva sia d’aiuto a chi fa programmazione economica “privata”: ovvero, instilli prudenza, maggiore responsabilità e un più attento calcolo per tutti gli operatori?

In un sistema realmente di libero mercato (e non di fiat-money), ci sarebbero comunque le ondate di lending e borrowing speculativo che abbiamo e stiamo osservando da anni? Non è forse verosimile attendersi che il rischio inerente alla libera determinazione del costo del denaro porterebbe viceversa a un comportamento più “onesto” e lungimirante da parte di tutti gli agenti coinvolti? È necessaria più regolamentazione? Forse sì, ma semplicemente quella che impone che se un banchiere presta denaro e poi il prenditore di fondi fallisce, è l’azionista (e non il tax-payer) che deve risponderne. Quindi, il banchiere stesso.

Qualcuno prima di noi (Hartley Withers, direttore dell’Economist tra il 1916 e il 1921) ha detto che “good banking is produced not by good laws, but by good bankers”. E la paura è un fattore determinante – oltre all’abilità – nel definire un buon prestatore di fondi. Forse oggi un atteggiamento kantiano non è molto di moda, ma al posto di qualsiasi “central planning” e “central banking” cercherei di apprezzare il fatto che è impossibile conoscere come va il mondo (viva la volatilità!): vale invece la pena cercare di capire il funzionamento della nostra mente e i modi attraverso i quali essa organizza e categorizza al suo interno le nostre volubili percezioni.

Mi è poco utile sapere dal centro studi della Fed o della BCE che – statisticamente – il ciclo economico si è comportato in una certa maniera piuttosto che in un’altra. Mi è più utile sapere che il giudizio che gli operatori economici e sociali esprimono non è basato su dati incorreggibili e definitivi, ma su di un flusso continuo di impressioni sul funzionamento del mondo – un flusso aiutato dal meccanismo del libero mercato di determinazione dei prezzi. È quindi utopico pensare che sia possibile regolare e gestire il comportamento di una moltitudine di agenti umani – e non di fenomeni fisici – basandosi sulla presunzione (odierna) di scientificità delle scienze sociali.

In definitiva, ciò che avviene nella società, nell’economia e nella politica non è altro che il prodotto di un’attività “creativa” e caotica degli esseri umani, e non l’effetto di una necessità dettata da leggi naturali. A morte, quindi, il razionalismo cartesiano! Purtroppo, noi tendiamo a percepire ciò che ci aspettiamo di percepire, e non possiamo modellizzare la realtà umana allo stesso modo in cui Newton interpretò la caduta della sua mela. Difficile quindi dire se la debolezza odierna è frutto di un misunderstanding sui mercati finanziari (e quindi opportunità d’acquisto) o di un corretto assessment delle prospettive di crescita: direi più che è un’occasione di acquisto, ma lo scopriremo solo nel medio-lungo termine.

Charles Dickens iniziava il suo famoso “Racconto di due città” con un paragrafo che ci va particolarmente a genio: “Erano i giorni migliori, erano i giorni peggiori, era un’epoca di saggezza, era un’epoca di follia, era tempo di fede, era tempo di incredulità, era una stagione di luce, era una stagione buia, era la primavera della speranza, era l’inverno della disperazione, ogni futuro era di fronte a noi, e futuro non avevamo, diretti verso il paradiso, eravamo incamminati nella direzione opposta. A farla breve, era quello un tempo così simile al nostro che alcune fra le voci più autorevoli, quelle che più strillavano, insistevano a giudicarlo, nel bene e nel male, solamente per superlativi”.

Parimenti ci sembra oggi che la narrativa delle più importanti banche centrali del mondo – Federal Reserve e Banca Centrale Europea – sia altrettanto divergente. E da questo racconto contemporaneo, ne consegue che anche le prospettiva di crescita tra Stati Uniti e Unione Monetaria Europea siano (almeno per quest’anno) opposte: +2.1% per i primi e -0.3% per la seconda. Questa divergenza deriva anche da come i due istituti hanno fatto fronte alle rispettive problematiche interne. La crisi americana era stata affrontata trattando direttamente lo “stock” di debito privato (i mutui), mentre per quella dell’area euro l’ingaggio è stato limitato più che altro ai “flussi” di debito bancario, con l’LTRO che ha sostenuto il funding delle banche senza alterare però il profilo creditizio delle stesse. E oggi la BCE di Draghi ha purtroppo condiviso un messaggio che non includeva alcun taglio del costo del denaro né indicazioni che lo scenario base sia per loro mutato: ovvero, la politica monetaria è già accomodante a sufficienza, quindi nessun movimento sui tassi d’interesse.

Il mercato – prima dell’annuncio di Draghi – stava registrando una buona performance intraday. Vicino alla chiusura, sull’onda della delusione, è invece tornato flat rispetto alla giornata di ieri. Questo perché molti temono che le politiche sinora adottate (austerità, LTRO 1 ed LTRO 2) non permetteranno all’area euro di uscire velocemente da una pericolosa spirale deflativa (recessione, credit crunch e crescita potenziale sempre più misera). Lo si vede da tempo comparando la performance degli indicatori anticipatori statunitensi rispetto a quelli europei (più forti i primi dei secondi). Lo si osserva anche sulle misure approssimative di volatilità dei listini azionari, rappresentate dal VIX (sull’S&P 500) e dal V2X (sull’Eurostoxx 50): 10 punti di differenza tra i due, ben al di sopra della media degli ultimi 4 anni (il picco – quasi 15 punti – lo si è visto nell’autunno dell’anno scorso). E se sul fronte dei prestiti all’economia reale in area euro abbiamo visto un piccolo recupero, per lo meno per quanto riguarda i lending standard del primo trimestre, con gli spread che da inizio aprile sono nuovamente saliti abbiamo qualche dubbio che il trend sugli impieghi possa migliorare sensibilmente nel breve. Soprattutto se si considera il deleveraging che, ad esempio, bisogna ancora fare in Spagna e in molti altri paesi dell’area.

E come nel “Racconto delle due città” di Dickens, anche le quotazioni azionarie riflettono due condizioni opposte: S&P 500 a +11% da inizio anno, contro un Eurostoxx 50 a -1.3% e un Italia a -6.4%. Tra fede e incredulità, quanto possiamo ancora sperare nel “deep value” del nostro mercato azionario?

Il comportamento del mercato è “puzzling”: perché così tanti investitori stanno facendo incetta di safe assets che – se includiamo tassazione e inflazione – hanno un rendimento reale nullo? Ad esempio il Bund tedesco, as of writing, quota 1.63%, nuovo minimo storico nominale. Gli operatori stanno nuovamente fuggendo dall’equity alla ricerca di asset class che riducano l’impatto della volatilità sul mark-to-market delle proprie holdings? Considerando che l’azionario dovrebbe avere un’ottica d’investimento di lungo termine, monitorare la variabilità delle quotazioni nel breve (ad esempio, 1-yr rolling) significa – da parte dei regulator – forzare un mismatch temporale. Ma è davvero questa la ragione?

Certo, sui bilanci di fondi pensione e altri investitori istituzionali fanno male le performance intra-day di mercati come l’Italia (-3.83%) o la Spagna (-2.76%), soprattutto se accompagnate da allargamento degli spread sui periferici (BTP +12bps, Bonos +10bps) e anche su alcuni core come l’Olanda (tasso decennale al 2.4%, con differenziale contro la Germania a +16bps) o la Francia (tasso degli OAT al 3.08%, in allargamento di altri 7bps). Il newsflow politico-elettorale sta sicuramente pesando sul sentiment complessivo, soprattutto perché l’incertezza è destinata a durare ancora per qualche giornata: come avrete letto, in Francia ci si può ancora giocare il tutto e per tutto da qui al 6 maggio e in Olanda la crisi di governo potrebbe destabilizzare il fiscal compact – oltre che impattare negativamente l’industria domestica dei fondi pensione, a causa di un possibile downgrade del rating del regno.

Ma da qui discende un’altra domanda: perché sinora – da un lato all’altro dello “spettro” – né la Grecia né la Germania hanno abbandonato l’area euro? Da un parte, infatti, rimanere significherebbe richiedere uno sforzo deflativo abnorme per recuperare competitività; dall’altra, conservare l’area euro così com’è dovrebbe portare – come molti stanno chiedendo (e ottenendo) – a un aumento dei prezzi e dei salari, che urterebbe i nervi dei sensibili policymaker tedeschi, notoriamente avversi ai temi inflativi. E per chi richiede a gran voce ulteriori programmi d’espansione monetaria o nuove misure “salva fuoco”, nel corso del week-end sono arrivate la doccia fredda di Draghi – che replica al Fondo Monetario Internazionale – e la consapevolezza che le risorse per lo stesso FMI sono condizionate da logiche politiche che vanno al di là della crisi in area euro. Quindi, per ora l’euro tiene solo per motivazioni di realpolitik?

Pensiamo infine alla Spagna, che nelle ultime settimane è entrata (a ragione) nell’occhio del ciclone: non rasserena osservare che le difficoltà di Madrid sono cresciute “multi-dimensionalmente” man mano che le misure d’austerità prendevano terreno. Il settore privato non è più in grado di pagare i propri debiti, con calo delle vendite e difficile gestione della liquidità a breve; il debito pubblico cresce man mano che si includono regioni e altre voci fuori bilancio; il settore immobiliare pesa sui bilanci delle famiglie, tra le più indebitate in Europa per quanto riguarda i mutui ipotecari; e il settore bancario, ovviamente, sta accumulando NPL man mano che la crisi prosegue.

E poiché lo shock deflativo è – per l’economia reale – più difficile da assorbire (viste le sue intrinseche rigidità strutturali, che i policymaker vogliono riformare proprio ora), ecco forse spiegato il “puzzle” di cui sopra. Siamo tornati nella spirale viziosa dell’estate dell’anno scorso?

Per questo secondo trimestre del 2012 il tema più importante rimangono le elezioni in Francia. Se il presidente Sarkozy verrà rieletto, le relazioni francesi con la Germania rimarranno più o meno intatte, così come le fondamenta dell’Unione Europea (anche se ci sarà da discutere nuovamente sulla recente boutade relativamente al mandato della Banca Centrale Europea). Se, invece, Sarkozy verrà sconfitto da Hollande (come sembra verosimile leggendo gli ultimi sondaggi pubblici) il futuro stesso dell’Unione si confonderà nelle nebbie già intraviste durante la recente campagna elettorale francese – senza menzionare le preoccupazioni fondamentali che abbiamo sulla stessa Francia, storicamente una delle economie più chiuse e rigide (sul mercato del lavoro) dell’intera area euro.

Di importanza diversa – e più dal punto di vista strettamente geopolitico/militare – è invece la questione mediorientale: Israele o gli Stati Uniti effettueranno un attacco contro gli impianti nucleari iraniani? Per certi versi, un attacco del genere diventa sempre meno verosimile, anche se (in extremis) rimane ancora concepibile. Forse anche grazie alla campagna “mediatica” israeliana progettata sia per intimidire Teheran sia per creare un senso di urgenza sulla questione iraniana, la percezione dell’opinione pubblica relativamente a questo pericolo specifico è aumentata. Ciononostante, un attacco da qui alla fine del trimestre risulta ancora improbabile.

Questo non significa che la “crisi iraniana” sia risolta. Come abbiamo spiegato a suo tempo, l’Iran sta emergendo come nuova potenza dominante nel Golfo Persico – a discapito di Arabia Saudita, Emirati Arabi e Turchia – visto lo spostamento d’attenzione strategica da parte degli Stati Uniti, con il ritiro delle truppe dall’Iraq e la nuova focalizzazione in Asia. E l’emergenza di questa player influenza le dinamiche che osserviamo in Siria, dove la sopravvivenza del regime – con o senza il presidente Bashar al Assad – può porre le basi per un importante ampliamento del potere iraniano nella sua tradizionale sfera d’influenza. Gli Stati Uniti si sono quindi opposti a qualsiasi mantenimento dello status quo a Damasco, nel tentativo di bloccare gli spazi di manovra per l’Iran: e da questo punto di vista sono finora effettivamente riusciti a evitare una svolta, bloccando sia quest’ultimo che la Siria, anche attraverso il ricorso a sanzioni. Ma oggi sappiamo che la Russia di Putin può spendersi molto di più su questo tema, ostacolando potenzialmente gli obiettivi di Washington.

L’élite europea, invece, continua a non essere determinante sul fronte “estero” e subisce ancora forti pressioni domestiche, sia a causa delle ben note misure di austerità sia per gli squilibri commerciali che alcuni paesi (in primis la Francia) hanno con la Germania. Le elezioni presidenziali francesi offriranno sicuramente nuovi spunti per riflettere su questi temi e non è detto che la crisi politica dell’area euro – prima di quella mediorientale – possa intensificarsi nuovamente da qui alla fine del trimestre. Si aprirà forse una nuova finestra d’acquisto?

“Speculare” e “investire” sono attività che danno il proprio nome a due parrocchie totalmente differenti. E se la prima è più vicina al gioco d’azzardo, la seconda non può che essere un lavoro a tempo pieno. Chi fa investimenti distress, invece, si colloca forse tra gli scomunicati di entrambe le chiese: il rischio di sbagliare è molto più elevato, ma se gli studi preparatori sono ben fatti, le possibilità di vincita al tavolo di gioco possono essere ragguardevoli.

Oggi chi investe in Italia è uno “scomunicato” che cerca di rientrare in parrocchia (quella dell’investire). Dai massimi del 2007 il nostro listino ha perso oltre il 60%, le valutazioni sono depresse (Price-to-Book intorno allo 0.6, P/E all’8.7) anche se prese in relazione alla media europea. Se non è un mercato distressed è per lo meno un listino deep-value. Ovviamente scontiamo la preponderanza di nomi bancari a Palazzo Mezzanotte (e questi nomi soffrono della dinamica sul debito e sul BTP), ma oggi c’è un eccesso di pessimismo che ha portato, viceversa, a valutazioni eccessive sugli altri nomi difensivi – e qui mi riferisco a tutte quelle società che sono poco “domestiche” e più legate invece al ciclo economico globale.

Tuttavia, come spiegavamo a suo tempo l’anno scorso, il nostro Paese ha diversi pregi che lo distinguono chiaramente da molti (quasi tutti) gli altri periferici dell’area euro. Ad esempio, l’Italia si può vantare di un avanzo primario che – con gli spread normalizzati – potrebbe portare al raggiungimento dei target del 2013 (zero deficit) anche nell’evenienza di un calo ulteriore del prodotto interno lordo. Inoltre, le famiglie e le società italiane sono assai meno indebitate di quelle spagnole, irlandesi o portoghesi – per non citare la ricchezza del lato asset, che come alcuni lettori sanno, può rappresentare una risorsa importante in ottica di riduzione una tantum del debito. Infine, a differenza di quanto è avvenuto negli Stati Uniti o in Inghilterra, il nostro mercato non ha vissuto una vera e propria bolla immobiliare: il processo di deleveraging sarà quindi molto meno deflativo di quanto deve invece avvenire in Spagna.

Detto ciò, l’investitore distressed smetterebbe di “speculare” sullo stato dell’economia italiana e potrebbe affermare – con l’occhio dell’investitore – che il Bel Paese è una sorta di Giappone con rendimento. Perché oltre ai fondamentali più rosei (anche demograficamente) e alle cedole associate ai nostri Titoli di Stato, anche il risk premium del nostro listino – come visto sopra – può probabilmente più che compensare le prospettive di crescita sub-normali che al momento il mercato affigge sul ticket di prezzo del nostro stivale.

Graficamente, e in un’ottica di lungo periodo, la tentazione di andare lunghi sul FTSE MIB è difficile da contrastare per il nostro “scomunicato”. Ma essendo ancora un miscredente, l’unica cosa che lo preme è conoscere quanto è alta la ricompensa per i rischi che si va a prendere. E forse, questo “peccato” è davvero troppo goloso per non goderne.

Audaces fortuna iuvat, e chi è stato temerario nell’ora della volatilità ne sta traendo ora i primi frutti. L’Eurostoxx 50 ha chiuso a +2.86%, con un’Italia in spolvero (+3.68%) e un rimbalzo dei bancari (che erano stati tra i titoli più tartassati delle ultime settimane). Anche gli spread beneficiano del mood più ottimista delle borse e il BTP stringe di 15bps (ancora meglio fanno i Bonos, a -22bps dopo l’asta dei titoli a breve emessi in mattinata).

Ad aiutare la percezione degli investitori – oltre ai buoni dati sullo ZEW tedesco – è stato sicuramente l’outlook del Fondo Monetario Internazionale, che ha alzato le sue stime di crescita per il prodotto interno lordo globale dal 3.3% al 3.5% per quest’anno (+4.1% per il 2013), incrementando anche quelle per l’economia statunitense (dall’1.8% al 2.1%). Inoltre, fatto ancora più sorprendente, il Fondo ha dato un “suggerimento” alla Banca Centrale Europea (di fatto, tirandole le orecchie), indicando che il tasso di sconto dovrebbe essere tagliato per sostenere lo sforzo portato avanti dai paesi della periferia dell’area euro. Quoto: “Given the broad need for fiscal adjustment, much of the burden of supporting growth falls on monetary policy”.

Dalla sua, il candidato alla presidenziali francesi Hollande dice “nous ne serions pas dans cette situation si la Banque Centrale Européenne dès le début de l’affaire grecque était intervenue massivement pour racheter les dettes souveraines ou pour souscrire à des emprunts d’Etat de tel ou tel pays”, ovvero, se la BCE fosse intervenuta più massicciamente, ora non saremmo in questa situazione. Peccato che da Francoforte abbiano iniettato nel sistema mille miliardi di euro, con rischi ed effetti che ancora oggi stanno cercando di comprendere! La “teoria del credito e della moneta” è un interessante argomento poco esplorato nel tradizionale curriculum economico: tra le sue certezze, ve ne sono due rilevantissime per la nostra congiuntura. Se aumenta la moneta in circolazione, il suo potere d’acquisto diminuisce (=inflazione), e se il governo si immischia di questioni monetarie, inevitabilmente lo Stato cerca di monetizzare il proprio debito (=aumenta il suo potere nei confronti dei cittadini). Più sottilmente, quello che oggi è realmente necessario è mantenere un tasso d’inflazione della Germania che compensi gli aggiustamenti competitivi che la periferia – in molti casi sofferente di balance sheet recession –sta adottando. Mantenendo, nel caso di una ripresa della crescita in area euro (Dio non voglia!), un vigile controllo sui rischi di inflazione, assolutamente non prezzati al momento.

Vista infine la concomitanza delle elezioni dei nostri vicini d’oltralpe, mi viene da ricordare quanto diceva Montanelli a proposito della Giovine Italia mazziniana: “bisognava dire agl’italiani per quale Italia essi erano chiamati a insorgere e combattere. E quindi ci voleva uno strumento di persuasione e di diffusione dell’idea”. Allo stesso modo, per quale Europa gli Europei devono insorgere contro il debito? Forse per quell’idea che prevede il Trattato di Maastricht, una banca centrale come quella attuale e un’unione monetaria raffazzonata e prona a squilibri di partite correnti? E qual è lo strumento di diffusione? Lo “spread”? Hard to tell…

Se Hollande e Sarkozy riescono a mascherare goffamente la mancanza di piattaforme politiche chiamando in causa la BCE, chi è rimasto in Europa di tanto meritevole da ricevere l’appello che Mazzini fece (al seppur inizialmente reazionario) Carlo Alberto, “date il vostro nome ad un secolo!”?

La settimana scorsa abbiamo fatto una gita in ottovolante. Visto l’incremento di volatilità odierno (VIX: +3.32%), possiamo verosimilmente temere che anche quella appena iniziata possa spingerci a commenti lamentosi. Dopo il lunedì di Pasqua, il fenomeno di risk-off ha trovato nuova forza in Europa e negli Stati Uniti, sia per i dati peggiori delle aspettative sui Non Farm Payrolls che per lo sforamento del decennale spagnolo oltre la soglia psicologica del 6% – e nonostante gli “straordinari” che il governo Rajoy sta compiendo per convincere i partner europei e i mercati della bontà delle sue misure d’austerità.

Per darvi un’indicazione della variabilità giornaliera, giovedì scorso c’è stato un movimento di rimbalzo sull’attesa che la Cina pubblicasse dati sopra le stime per il PIL del primo trimestre (alcuni rumour parlavano addirittura del 9% di crescita). In realtà, venerdì abbiamo riscontrato una minore forza del Celeste Impero, con il dato reale all’8.1%: questa notizia inattesa ha portato con sé al ribasso le materie prime – il rame ha perso oltre il 2.5% durante la giornata – e i listini azionari globali (MSCI World: -1.2%), nonostante che altri dati (nuovi prestiti, produzione industriale, vendite al dettaglio) avessero però lasciato intendere che un minimo del business cycle cinese fosse stato registrato già nel primo trimestre dell’anno.

Sul fronte degli utili sono uscite diverse società chiave (JPM, Wells Fargo, Google), ma Alcoa ha sicuramente condiviso le migliori speranze sulla congiuntura, dato che il CEO Klaus Kleinfeld ha fornito un outlook meno magro sia per la domanda di alluminio sia per le attese di rallentamento in Europa (dove la società si aspettava performance macro peggiori). Dalla parte “politica”, invece, siamo arrivati alle solite scaramucce tra membri della Banca Centrale Europea, con Klaas Knot (Presidente della Banca Centrale Olandese e membro del Governing Council) in pubblico disaccordo con Benoit Coeure (membro dell’Executive Board) relativamente all’utilizzo del Securities Market Program (SMP) per sostenere le quotazioni dei bond periferici. Sempre sullo stesso campo di gioco sta per iniziare una nuova partita, con Sarkozy che ha rotto gli indugi parlando esplicitamente di una Banca Centrale Europea che deve essere finalmente sostegno alla crescita dell’Unione.

La giornata odierna si conclude quindi con poco o nulla in termini di performance assolute: l’Eurostoxx ha chiuso a +0.4%, seguito dall’Italia a +0.3% e dalla Spagna in territorio negativo (-0.5%). Negli Stati Uniti pesa il brutto andamento dei colossi tecnologici Google e Apple, entrambi in rosso del 3% circa, mentre sui mercati emergenti sembra arrivato in ritardo il movimento di risk-off di settimana scorsa (Russia a -1.8%, Corea del Sud a -0.8%, Argentina a -3%), vista la loro sovraperformance da inizio mese rispetto ai listini globali.

Il flusso di informazioni si avvolgerà purtroppo attorno alla solita matassa eurocentrica, dove il dibattito sulla salute e la tenuta dell’area euro ha già trovato nuova benzina: Soros dice che […]the Euro is a broken currency system in its current construct. […] The peripheral nations have been rendered to 3rd world status […] The Euro users are essentially indebted in a foreign currency. […] The political dynamic is going to destroy the Euro. […] The European union is at risk of dissolution. […] The Euro doesn’t have to collapse. […] Europe needs to come together and take extraordinary actions to resolve the crisis.

Semplice food for thoughts?