Recupero importante dei mercati, con l’Italia estremamente volatile (+2.61%) e i mercati difensivi che arrancano (Dow Jones +0.74%). BTP finalmente stringe dopo che anche questo voto di fiducia è andato. Intanto news continue sul fronte “crisi dell’area euro”, con lancio di Bloomberg di questi minuti: “EU said to weigh 50% haircut on Greece, backstop on Banks”, ma non è qualcosa di nuovo, dato che la stampa (e anche qualcuno sul mercato) parlava già nei giorni scorsi di 40-60%. Quoto altre press release: “European govts considering 1) writedowns of as much as 50% on Greek bonds, 2) an EU-level backstop for banks and 3) continued ECB bond purchases in “comprehensive” debt-crisis plan. One-time writedowns may be accompanied by pledge to rule out further debt restructurings. Bank-support mechanism would be capitalized by EFSF and have power to take equity stakes, provide guarantees on bank liabilities. Negotiations will continue for another week”. E anche sul Fondo Monetario Internazionale si discute di una possibile iniezione di capitale ($350bn), ma totalmente decorrelata dalla situazione in area euro.

Intanto, come spiegavamo nei giorni scorsi, c’è qualche sostegno sul fronte macro, dove i dati odierni sulle Retail Sales negli Stati Uniti hanno sorpreso al rialzo le aspettative degli analisti (+1.1% vs +0.7% expected) offrendo nuovo respiro agli investitori. Anche grazie a ciò, molti mercati sono usciti dal trading range (Spagna e Italia, ad esempio), la cui parte alta si è trasformata ora da resistenza a supporto, mentre altri (Germania e Francia) stanno flirtando con questo livello. Addirittura, dopo il dato delle vendite retail, ho visto alcuni analisti rivedere le stime di crescita US per il 3Q: Barclays ha upgradato da 2% a 2.5%. E questo sostiene le valutazioni che facevamo i giorni scorsi, ovvero che “market herd” si era troppo spostata nel campo dei perma-bear. Keep your long positions!

Senza voler apparire “fazioso”, fa sorridere (ma anche preoccupare), l’allargamento che stiamo osservando dei Titoli di Stato francesi rispetto ai Bunds. Oggi abbiamo segnato nuovi massimi dal 1995, apparentemente a causa dei timori relativi all’esposizione delle banche francesi ai paesi periferici, nonché ai necessari aumenti di capitale. Qualche dato: il retail & corporate lending francese è di €2trn (100% del GDP) e l’esposizione ai GIIPS è di oltre €550bn…big numbers! È lì dove l’attenzione del mercato si focalizzerà nel caso la risoluzione della crisi non proceda spedita.

Mi preoccupa infine quanto leggiamo in anteprima su Le Figaro: http://www.lefigaro.fr/international/2011/02/27/01003-20110227ARTFIG00242-les-rates-du-programme-nucleaire-iranien.php. L’Agenzia internazionale per l’energia atomica illustrerà il 17 novembre prossimo i contenuti di un suo recente report che dovrebbe, prove alla mano, denunciare il carattere militare del programma nucleare iraniano. Quotando i sempre attenti contributors di Dagospia, mi sembra importante il contesto geopolitico all’interno del quale si colloca questa novità da parte dell’AIEA (ed è utilissimo per i nostri scenari macro per il 2012): “Occorre muoversi prima del 2012, un anno di elezioni molto importanti. Il ritorno annunciato di Vladimir Putin alla presidenza della Russia potrebbe tradursi verosimilmente in un inasprimento delle relazioni con l’Occidente e mentre monta la tensione alla vigilia del summit di Chicago sullo scudo anti-missili, la Russia potrebbe essere tentata di giocare la carta iraniana per far valere le proprie posizioni. Poi c’è l’America, dove un Barack Obama in difficoltà potrebbe togliere attenzione alle questioni internazionali, per privilegiare quelle interne. E poi in Cina, dove il programma nucleare iraniano potrebbe uscire dall’agenda con l’arrivo al potere della quinta generazione del Partito Comunista e le elezioni di Taiwan.”

Insomma, c’è tanta carne sul fuoco.

Giornata di “risk reversal” o “take profit” per i mercati azionari. In Europa, Eurostoxx 50 a -1.67%, FSTE MIB a -3.71% e Dax a -1.3%. Negli Stati Uniti l’S&P 500 fa poco meglio (+0.91%), mentre il Brasile sovraperforma (-0.26%). Rimane sotto stress la periferia dell’area euro, con i bond in allargamento su Spagna, Italia, Grecia e Portogallo (e anche il Belgio soffre). Ù

Sulle banche c’è stata un’inversione di tendenza molto brusca, con le italiane tra le peggiori del settore (Unicredit -12% e ISP -8%). Anche JPM sta facendo male (-6.3%), forse trascinando il mercato overall dopo aver annunciato i risultati prima dell’apertura. Vi quoto un breve commento di un sales trader: “JPM was the main catalyst watched globally today, and disappointed. An overall good EPS number was actually helped by some significant “DVA gains” (debt-valuation adjustment gain) whereas core IB was the main miss vs consensus“. E il read-through di quest’ultima annotazione è negativo.

Tornando all’Europa, vorrei condividere con voi un’attualissima nota degli strategist di Credit Suisse a proposito dell’Italia: ve la quoto interamente perché offre ottimi spunti di riflessione.

“Yesterday, in a potential turning point for Italian Politics, Berlusconi’s Government was defeated in a vote over a technical document concerning the 2010 budget. It was noteworthy due to the absence of several key MPs from the ruling coalition. We see a clear intention to threaten the government with a political crisis. Indeed, the fringe of Berlusconi’s ruling party which is close to one of the absent MPs – Claudio Scajola – is already thought to be in talks with other MPs outside the party about a potential alternative government. Today Berlusconi addressed an Italian Parliament session which has been deserted by all except one of the opposition parties, in an extreme form of protest (dubbed the “Aventine Secession”). Tomorrow he will face a vote of confidence whose potential outcome looks increasingly uncertain. He had previously affirmed that there would likely be early elections in 2012. Even if the government were to survive the upcoming confidence vote, it is now increasingly unlikely to remain in power beyond Q1 next year. We see two potential scenarios which could unfold as a consequence of political crisis in Italy:

1) Early Elections. Based on current polls, a hypothetical center-left coalition led by PD – the major opposition party – would probably win the elections. However, there is no agreement at present among opposition parties to form a coalition or to draft a joint political program.

2) A broad coalition government, likely not headed by Berlusconi. This option has been strongly opposed by Berlusconi and some smaller opposition parties. It is currently backed by the PD as well as Fini’s “center” alliance. Support from Scajola’s fringe of “rebel” MPs for an alternative government would probably be pivotal in such a scenario – which is gradually becoming the most likely outcome.

The rise of a coalition government could actually improve Italy’s ability to respond to the crisis. The alternative government would be supported by parliamentary groups which have in a number of occasions openly stressed the inadequacy of the measures taken so far and the need for comprehensive reforms. In the meantime – the shortcomings of the fiscal package approved by Berlusconi’s government are becoming increasingly clear. The corrective measures will balance the budget in the next 2 1/2 years, under the assumption of an average GDP growth of about 0.85% per year. This compares to an IMF forecast of 0.58%. However, heavy fiscal consolidation and disappointing Euroland growth data are making a recession scenario increasingly likely. Should a scenario of weaker (or even negative) growth materialize – or – were the measures to fail produce the effects the government anticipates, Italy would almost certainly need to approve additional austerity measures in order to meet its targets. A simple simulation shows how sensitive the government’s budget projection are to a revision of growth forecasts. Moreover – the fiscal package approved during the summer weights to a disproportionate extent on the revenue side of the government’s budget – the one which is most likely to affect growth. While the governmet had previously committed to improving efficiency on the expenditure side, approximately 66% of the improvement in net lending is owed to higher revenues. However – notes the Italian Economics blog “laVoce.info” – that number could rise to as much as 78% were local administrations to offset cuts of transfers from the central government (which make up 12% of the package) by hiking municipal taxes.”

Insomma, abbiamo ancora molto da vedere sul fronte “casalingo”…

Giornata estremamente positiva per l’Europa, con l’Italia nuovamente sovraperfomante (+2.93%) e, in generale, tutti gli indici ben sopra il 2%. Solo UK, più difensiva, rimane indietro chiudendo a +0.85%. Negli Stati Uniti, as of writing, il mood è positivo (S&P 500 è a +1.75%) così come nel resto del continente americano (Argentina +4%). Nella notte abbiamo avuto un buon segnale tecnico dalla Cina (+3%), che ha chiuso sopra i massimi del giorno precedente, e dalla Russia (+2.38%). Parte della bullishness sui mercati è forse dovuta al dato di agosto per la produzione industriale dell’area euro (+5.3% y/y vs. consensus a +2.1%), parte è ricopertura di posizioni corte, parte è build-up di long bets su alcuni settori (most notably, on banks, dove oggi han fatto bene Barclays, DB, BNP, Soc Gen…tutte ben sopra il 5%).

Sul fronte “euro-sovereign crisis”, si va concretizzando un piano (http://www.usv.com/2011/09/were-hiring-1.php?utm_source=feedburner&utm_medium=feed&utm_campaign=Feed) che potrebbe portare a una “moltiplicazione” della firepower dell’EFSF nell’ordine di 3x, senza fra l’altro aggiungere capitale pubblico né trasformare il veicolo in una sorta di assicurazione, in linea con il framework legale attualmente vigente. Pare infatti che Allianz, Deutsche Bank e alcune banche francesi stiano lavorando a stretto contatto con la BCE, l’Unione Europea e l’IMF sull’idea che i singoli stati (ad esempio, Spagna e Italia) potrebbero comprare dall’EFSF protezione da default (a un costo maggiorato) per un ammontare limitato del debito in emissione (si ipotizza il 25%-30%). La perdita dovuta a un eventuale haircut di debito sovrano, verrebbe dunque inclusa nel 25%-30% coperto dall’EFSF, garantendo i sottoscrittori dei bond e consentendo di ridurre drasticamente gli spreads sul mercato primario. È qualcosa di simile a quello che accennavo qualche settimana fa a proposito dell’opportunità o meno per la BCE di emettere CDS (invece che comprare debito) sui Titoli di Stato dell’area euro. Cambia l’istituzione emittente la protezione, ma il concetto è similare, con potenziali effetti calmanti anche per il secondario.

Nonostante questo newsflow, c’è risk aversion sui periferici, con allargamento su tutti i fronti. Il BTP è a quota 5.7%, essendosi allargato di altri 10bps durante la seduta odierna. Anche la Spagna è stata debole, tornando al di sopra del 5%. Più in generale i bond sono stati “scaricati” in un shift di asset allocation che credo possa proseguire ancora per qualche settimana. Le sorprese macro, infatti, sono tornate a essere supportive per il mercato (mentre per tutta l’estate era l’opposto) e l’earning season, come già detto, potrebbe essere un buon pretesto per tornare a essere lunghi in vista di una fine d’anno che, almeno stagionalmente, dovrebbe essere rewarding per l’equity. Sarà ovviamente tutta un’altra faccenda per il 2012.

Per chi volesse trovare un hedge rispetto allo scenario più positivo di breve termine, probabilmente il modo migliore è quello di andare corti AUD vs. USD: i colleghi dell’Investment Banking di Credit Suisse hanno pubblicato un breve snaphost che analizza la correlazione dell’Aussie con 1) commodity/China e 2) euro-crisis/banks. La conclusione è che si tratta della valuta più efficiente per realizzare un hedge, nonché approfittare di una banca centrale che sta cambiando stance (togliendo quindi supporto in termini di carry) e di un posizionamento eccessivamente long che ha già subito un parziale unwinding. È infatti più incerto il futuro dell’EUR/USD, dato che la Fed sta già facendo un’operazione “espansiva” (Operation Twist) mentre la BCE rimane hawkish, per lo meno guardando il tasso ufficiale di sconto.

Ma dubito che rimarranno così “severi” per altro tempo: la congiuntura in area euro è peggiore che negli Stati Uniti e le condizioni finanziarie più restrittive porteranno inevitabilmente, in my opinion, a un rilassamento della politica monetaria. Vedremo Draghi come inaugurerà la sua Presidenza.

Breve market update, dopo chiusura Europa negativa e trading activity marginalmente positiva in US. S&P 500 su a +0.2%, Nasdaq più forte a +0.7%, l’euro/dollaro stabile a 1.3659 e tassi invece in rialzo sia in US (2.17% sul decennale) che in area euro (Bund a 2.09% e BTP in allargamento a 5.62%). I mercati emergenti hanno registrato performance volatili, con la Russia negativa a -1.22%, Taiwan e Corea del Sud rispettivamente a +2.6% e a +1.6% e, infine, il comparto LatAm che performa bene (Brasile +1.3%).

È evidente che oggi il mercato si è preso una pausa, nonostante la chiusura di ieri negli States, e ha cercato di digerire il flusso costante di informazioni sul fronte PIGS. A questo proposito, officials dell’IMF e dell’Unione Europea si sono pronunciati oggi positivamente sul pagamento della tranche di €8bn che era ancora pending: in particolare, hanno affermato che Atene ha compiuto importanti progressi in ottica di consolidamento fiscale, benché siano necessari ulteriori tagli nelle spese statali nel 2013 e nel 2014 per raggiungere i target di deficit. Dall’altra parte, Trichet ha parlato di fronte ai parlamentari a Brussels segnalando la dimensione sistemica che ha raggiunto la crisi attuale: un messaggio forte che suggerisce azioni altrettanto forti, che finora sono decisamente mancate. E abbiamo ancora pending l’approvazione questa sera da parte della Slovacchia degli amendment all’EFSF…

Alcuni analisti tecnici sell-side fanno notare come il rally appena vissuto sia stato caratterizzato da volumi non altrettanto brillanti, segno che gli ultimi giorni di trading non sono altro che short-covering e non rappresentano l’inizio di un sustainable rally. Ciò detto, non è escluso che dopo un’altra fase di temporanea debolezza vi sia l’opportunità di tornare a essere più costruttivi, anche in anticipazione di una stagione degli utili che potrebbe non portare a grosse delusioni. Stasera abbiamo Alcoa che inizia a pubblicare i suoi risultati: ovviamente tutti gli occhi saranno sulla dinamica della domanda di alluminio e sui commenti a proposito dei mercati di sbocco dell’azienda.

Rimane invece un grande “question mark” la situazione in Cina, dove oggi c’è stato un movimento interessante sulle banche. Si è speculato che una delle società d’investimento dello Stato (tale Huijin, sussidiaria del fondo sovrano CIC) abbia acquistato azioni delle quattro più grandi banche cinesi: il problema è che dopo aver aperto in forte rialzo, i flussi intraday si sono mossi decisamente al ribasso, per chiudere comunque al di sopra dei livelli di ieri. Qui il tema è che il mercato è incerto nel valutare la situazione del comparto finanziario cinese. I non-performing loans sono a livelli storici molto bassi, ma il cosiddetto shadow banking system (o “curb-lending market”) sta causando non pochi problemi a piccole e medie imprese che non riescono più ad accedere al credito delle banche, arrivando quindi a pagare tassi double-digit sul mercato “nero”. Questo mercato è in realtà finanziato da famiglie, imprese e (molto spesso) da off-balance sheet vehicles delle banche stesse, in disperata ricerca di rendimenti più elevati. Infatti, stock market e settore immobiliare non stanno offrendo spunti abbastanza suggestivi per rimanere investiti in queste asset class, e la “financial repression” ancora visibile nel settore privato (lo Stato è pervasivo anche nelle più grandi banche commerciali) altera non poco la valutazione del rischio di credito. Si arriva quindi al paradosso che la backbone dell’economia cinese (le piccole e medie imprese) siano costrette a pagare tassi improponibili, mentre le State-Owned-Enterprises riescono a ottenere cheap funding per progetti e business spesso non profittevoli in ottica di mercato.

In un momento in cui le economie globali stanno rallentando, sapere che anche il colosso cinese sta affrontando difficoltà micro e di policy molto impegnative non lascia tranquilli. Se nel 2008/2009 la Cina è stata in grado di fare “jump-start” dell’economia globale attraverso un pacchetto di stimoli che ha avuto anche la colpa di incentivare il lending indiscriminato a livello nazionale, oggi il Paese deve risolvere nuovi problemi (come wage inflation e economic rebalancing) che richiederebbero solidità della congiuntura globale e normalizzazione della politica monetaria US.

È tuttavia rincuorante sapere che almeno loro hanno steso un piano dettagliato di riforma e di sviluppo per i prossimi cinque anni…mentre noi in Europa continuiamo a navigare a vista…

Inizio di settimana che vede i listini ancora in fase di short-squeeze: solo l’S&P 500 future (oggi mercati cash chiusi per Columbus Day) ha recuperato oltre il 10% dai minimi intraday di martedì scorso (1075). Anche l’Europa è forte (Eurostoxx 50: +2%), mentre l’Italia è “fortissima” (FTSE MIB: +3.2%), con le sue banche uber-performanti (Unicredit +10.4%). Gli spread però non stringono: i BTP sono a 5.54%, la Grecia allarga di 33bps rispetto a venerdì e solo la Spagna è flat (stringe di 1bps, as of writing). Tuttavia le valute seguono il trend di risk-on, con il dollaro a quota 1.367 e lo yen a 104.86. Anche i mercati emergenti vanno bene oggi, con la Russia su di 2.18%, il Brasile a +2.8% e la Cina che, nonostante la settimana scorsa fosse chiusa la borsa, perde solo lo 0.61%.

Molte “cheap talk” in giornata, con il vice primo ministro greco che a Parigi ha parlato di investitori cinesi interessati a comprare asset statali e il top economic adviser del Cremlino (tale Arkady Dvorkovich) che, incontrando il ministro delle finanze spagnolo (Elena Salgado) ha affermato che la Russia potrebbe essere un acquirente interessato di titoli di stato spagnoli. Quoto quanto ha detto Dvorkovich (parole che credo siano condivise anche da altri investitori istituzionali): “We are waiting for a European declaration of a concrete, clear strategy to exit the crisis. If this strategy will require help from Russia and other BRICS countries, we are ready to extend support.”

A questo proposito continuano i meeting bilaterali (in my opinion, bilateral is bad; per quanto spinti da pragmatismo, questi incontri sono un brutto segnale sulla solidità del costrutto costituzionale europeo) tra Sarkozy e Merkel, che durante il week-end si sono dati altre tre settimane per stabilire finalmente un piano di ricapitalizzazione delle banche, mettere Atene on a sustainable recovry track e sistemare le short-fall nella governance economica dell’area euro. Anche gli inglesi, da parte loro, continuano a mandare segnali che testimoniano insofferenza sulla gestione politica della crisi: il cancelliere Osborne ha parlato al parlamento dicendo che l’Inghilterra non parteciperà a un fondo di bailout “permanente” e che gli stess test finora effettuati non sono stati abbastanza tough (e non manca di menzionare il migliore stato di capitalizzazione delle proprie banche…).

Detto ciò, non credo che il rally di mercato dipenda da queste “cheap talk”, ma piuttosto derivi dal posizionamento estremo sinora osservato sul mercato (ne parlavamo settimana scorsa citando Jonathan Wilmot): soprattutto su certi settori, come le banche, il mercato potrebbe avere più che scontato i vari outcome apocalittici e ora basta veramente un marginal improvement nel newsflow per far scattare massicci short-covering su interi settori. Ovviamente non siamo out-of-the-woods-yet, ma questo è senza dubbio un tradable rally, ahimé difficilmente cavalcabile da traditional institutional investors ma piuttosto utile per HF & prop-trading desks. Manca “capitulation” per poter affermare che quello appena vissuto sia un long-term bottom (ci sono ancora posizionamenti conservativi sul mercato).

Sul fronte micro domani inizerà la reportig season negli States e avremo finalmente qualche dettaglio in più su come le corporates hanno vissuto il 3Q11 (probabilmente faranno bene tutti, meglio Europe – per il cambio – rispetto a US). Sul fronte macro, invece, nonostante le headline di settimana scorsa fossero positive, gli internals ci lasciano ancora piuttosto cauti. In particolare, l’ISM manifatturiero è rimasto sopra la soglia dei 50 punti (e per avere recessione, deve essere molto più vicino al livello di 40), ma lo spread tra nuovi ordinativi e “inventories” è negativo: ovvero, ci sono troppo pochi ordini rispetto a quanto si produce per le scorte. E questo ha conseguenze importanti se si pensa che il re-stocking ha aiutato molto dal 2008 a oggi: se iniziasse una fase opposta di de-stocking in un momento di debolezza macro e micro, allora la probabilità di recessione invece che di rallentamento aumenterebbe considerevolmente.

Intanto cerchiamo di rimanere positivi e speriamo che questo inizio di settimana ci porti a confermare il carattere storicamente ottimista del mese di ottobre.

La settimana si chiude con dati positivi (finalmente) sul fronte occupazionale negli Stati Uniti (anche se alcuni scioperi possono aver impattato la release). E, soprattutto in Europa, il mood è decisamente positivo, anche dal punto di vista tecnico. L’Eurostoxx chiude a +0.9%, con il FTSE MIB in sovraperformance a +1.3%, mentre in US l’S&P è flat (0.16%). Gli spread tuttavia allargano, e anche i core countries perdono, probabilmente a causa di una riallocazione su risky assets. Sulle banche, vincono soltanto Unicredit, Intesa e le spagnole BBVA e Santander. Il resto ha chiuso (seppur marginalmente) in rosso.

È interessante osservare come in questa fase – siamo ancora lontani da una risoluzione definitiva della crisi – gli strumenti di “hedging” non stiano performando molto (l’oro è sostanzialmente flattish), ovvero non stanno puntando a nuovi estremi. Mentre sembra che sempre più investitori si stiano preoccupando di un possibile year-end rally da questi livelli (e qui riporto il commento di Jonathan Wilmot): notevole a questo riguarda è come il mercato abbia reagito alla delusione fornita da Trichet l’altro giorno. E non è assurda l’osservazione che le valutazioni stiano scontando eccessivo pessimismo rispetto alla realtà. A questo proposito, notavo come l’indice che misura le sorprese macro negli Stati Uniti sia tornato a essere positivo, meaning che l’assessment della situazione macro era veramente troppo negativo.

Detto ciò, la settimana si conclude senza grandi novità relativamente ai temi caldi: la tranche da 8mld di aiuti per la Grecia è ancora “pending”, con il ministro delle finanze Venizelos che afferma di essere in grado di onorare i pagamenti almeno fino alla metà del prossimo mese; inoltre, i termini dello scambio volontario sul debito greco verranno probabilmente rivisti, includendo un haircut dell’ordine del 50%, ben più realistico del 21% previsto dall’accordo precedente. Intanto procede la ratifica delle modifiche all’EFSF, insieme alle discussioni relativamente alla possibilità di fare leva sul fondo per potenziare la sua capacità di fuoco.

Vi riporto in allegato la picture sullo stress finanziario in area euro:

Sembra che ci sia stabilizzazione, anche se il grafico in basso a sinistra delle ECB Overnight Facility continua a mostrare segnali negativi. D’altro canto, sull’interbancario c’è quiete, mentre sui CDS ancora non c’è stato molto restringimento in questi giorni. La percezione del rischio sul settore è ancora molto alta (si veda la tematica di Dexia, ad esempio).

Intanto, as of writing, Fitch ha downgradato l’Italia (A+, con outlook negativo). Oggi l’Italia allarga di poco, siamo ancora a 5.52%. We’re not out of the woods, yet.

Dopo giorni frenetici (abbiamo rischiato l’entrata in un bear market negli States), torniamo con un update sulla situazione dei mercati in coincidenza con l’ultimo grande “disappointment” da parte della Banca Centrale Europea. Trichet ha infatti mantenuto inalterati i tassi d’interesse all’1.5%, contro attese di consensus per un taglio di almeno 25bps. I trader dicono che il governatore della BCE sia ossessionato dall’andamento fuori fase dell’inflazione europea rispetto al tasso ufficiale di sconto. In effetti lo spread è ampio (quasi due punti percentuali), ma riflette più la dinamica d’inflazione in Germania più che il reale stato di cose nella periferia. Rimane quindi irrisolto il problema di gestire un’Europa a più velocità e imbrigliata in una dificile fase d’austerità volontariamente indotta. La Banca Centrale d’Inghilterra è invece stata più market friendly, con un annuncio di £75bn di quantitative easing: questo è dovuto anche alle attese di minore inflazione nel medio termine, a una valutazione ottimistica sui “second-round effects” sui salari e all’aspettativa che questo nuovo QE possa aumentare il GDP inglese di 1.5-2%. In a nutshell, QE is effective in supporting growth in the economy.

Negli ultimi due giorni il mood sul mercato sembra essere diventato più costruttivo. Ne è testimonianza l’andamento delle banche nelle ultime sessioni (anche ora, dopo pranzo, gli istituti di credito italiani stanno ancora guadagnando circa 2% rispetto alla chiusura di ieri). Inoltre, sul fronte macro, abbiamo avuto qualche miglioramento in termini di dati prospettici. Avevamo già visto l’ISM in crescita a 51.6, poi è uscito l’ISM dei servizi – stabile intorno a quota 53 (compatibile ancora con espansione dell’economia) – e infine sono stati pubblicati alcuni leading indicators sul fronte occupazionale negli Stati Uniti migliori delle attese.

Ciononostante, il cosiddetto Global Risk Appetite (misura dell’avversione/propensione al rischio sui mercati finanziari) è ai minimi storici da ormai inizio agosto. La tensione sui mercati si sta protraendo forse troppo a lungo, ed è un buon indicatore “contrarian” per chi ha liquidità da investire. Soprattutto sulle banche, nel breve, potrebbe continuare la fase di bottoming out, rispetto anche a valutazioni molto depresse. E più in generale, nel caso vi fosse un newsflow marginalmente positivo sul fronte della “sovereign crisis”, le possibilità di uno short-squeeze aumentano considerevolmente (sempre sulle banche, suggerisco di visitare questo sito http://graphics.thomsonreuters.com/11/07/BV_STRSTST0711_VF.html di Reuters per farsi qualche simulazione ad hoc in termini di stress test sugli istituti di credito europei).

Ma nel medio-lungo termine, i rischi di avere ulteriori disappointments sul fronte della crescita sono ancora alti, ed è un po’ il leit-motiv da tenere in considerazione per i prossimi mesi, a meno di forti interventi sul fronte del ratio debt/GDP (che, se ridotto in maniera aggressiva, potrebbe “liberare” del potenziale”.

As of writing, Eurostoxx 50 è a +1.73%, FSTE Mib a +1.84%, S&P 500 futures a +0.5% e mercati emergenti (quando aperti) in recupero dopo sottoperformance significative (Russia +3%, Corea a +2.6%). Sul fronte dei tassi, stringono i BTP (siamo a 5.43%) mentre allargano i titoli del core, che però rimangono ancora sotto il 2% per il decennale. Non disdegnerei l’opportunità di investire sui dollari americani come hedge sulla situazione politica in area euro.

Lunedì partito con difficoltà, con l’Asia in profondo rosso, guidata soprattutto da Hong Kong (-4.38%). A nulla è bastato il dato PMI sul settore manifatturiero lievemente al di sopra delle attese e del dato precedente (rispettivamente 51.2 vs. 51.1 vs. 50.9): il mood negativo ha influenzato le aperture europee, con quotazioni in ribasso per tutta la giornata, salvo un tentato rimbalzo dopo l’uscita dell’ISM manifatturiero negli Stati Uniti (51.6 vs. 50.5 expectations & 50.6 prior). Al momento Eurostoxx a -2.3%, S&P 500 a -0.5% e Brasile a -1.8%. Tassi in ribasso a 1.84 su UST e 1.81 su Bunds. BTP stringe di poco e siede a 5.5% sul decennale. L’euro/dollaro avanza a 1.3297 e altrettanto fa lo yen (101.85).

As of writing, abbiamo nuovamente pressione su banche europee (vi allego snapshot giornaliero e year-to-date).

Issuer %Chg %YTD
Commerzbank -5,86 -59,9
ING -4,74 -30,2
Soc Gen -4,7 -52,6
RBS -4,64 -42,7
BNP Paribas -4,63 -39,8
Standard Chart -4 -28,4
BSantander -3,92 -24,6
BBVA -3,75 -21,3
Barclays -3,63 -40,6
Lloyds TSB -3,44 -48,8
Credit Agricole -3,27 -46,8
Credit Suisse -3,17 -36,2

La pressione maggiore è però su un singolo nome: DEXIA (-8.29%). In mattinata si sono susseguiti diversi rumours sul titolo, con Les Echo che ha scritto venerdì scorso di un meeting tra ministri francesi e belgi il cui obiettivo dovrebbe essere risolvere il problema di bilancio dell’emittente franco-belga. La discussione pare stia vertendo su nazionalizzazione o “life-line” interim funding. Moody’s, con tempismo, ha downgradato i principali business di Dexia, segnalando che la banca – a causa dell’incrementata volatilità – ha dovuto aumentare il collaterale postato a garanzia di operazioni su derivati, portando conseguentemente a un deterioramento del proprio funding. Dexia è squeezata.

Sul fronte macro, anche la nostra research prosegue nei downgrade: a oggi, l’aspettativa di crescita globale per il 2012 è di 3.7% (giù da 3.8%), per gli Stati Uniti a +2% (vs. +2.1%) e anche sui mercati emergenti il downgrade ha portato a stime più verosimili. Ma la reazione dei mercati è ancora convulsa, dato che i problemi fondamentali non sono stati ancora risolti: la crescita potenziale rimane debole (soprattutto nei paesi sviluppati), i policymakers stanno portando avanti diversi errori (ad esempio, il mancato tempismo nei piani di fiscal austerity quando c’è già slowdown e la precedente incapacità di individuare le radici del problema) e il set di policy e di framework di cui disponiamo non è adatto alla situazione. Tra gli strategist più bearish c’è sicuramente il collega di Nomura (Bob Janjuah), che vede il bottom su S&P 500 a multipli molto inferiori agli attuali (P/E intorno all’8/9) e tassi ancora più basi sui core bonds.

Consiglio a tutti la breve lettura di questo articolo del Fondo Monetario Internazionale: http://www.imf.org/external/pubs/ft/fandd/2011/09/Ball.htm

In a nutshell, l’idea è che “fiscal measures that are approved now but kick in to reduce deficits only in the future—when the recovery is more robust—would be particularly helpful. Examples include linking statutory retirement ages to life expectancy and improving the efficiency of entitlement programs“.

Al contrario, “fiscal consolidations that are unduly hasty risk prolonging the jobless recovery in many advanced economies.” Ad esempio, negli Stati Uniti sarebbero necessarie policy che nel breve termine siano in grado di stimolare nuovamente la formazione di posti di lavoro, dato che la disoccupazione strutturale sta assumendo proporzioni difficili da gestire con strumenti tradizionali. È un tema politico, ora…il nuovo pacchetto Obama deve ancora passare e non è detto che sia abbastanza potente da fungere da “kick-starter” per l’economia.

Chiudo con una nota di speranza: la seasonality suggerisce che ottobre è un ottimo mese per acquistare azioni. Il mese appena iniziato è noto anche come “bear-killer” (via Stock Traders Almanac), in grado di far cambiare la corrente in undici bear markets post-WWII: ’46-’57-’60-’62-’66-’74-’87-’90-’98-’01-’02…sarà vero anche per il 2011?